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投资者不介意吃双层汉堡 产业

商业周刊中文版 2019-10-20 11:50:37



撰文:Jeff Green、Craig Giammona、Craig Giammona

编辑:刘叶

翻译:任文科


Shake Shack创始人丹尼•梅耶和他的支持者出售了该公司近一半股权,但仍然拥有86%的投票权


1月30日,Shake Shack让整个华尔街为之震撼。由于各路投资者争相买入纽约餐馆老板丹尼•梅耶(Danny Meyer)极具现代感的汉堡套餐(包含啤酒和葡萄酒)愿景,这家公司能够以超过其最初计划的价格,出售大量股份。尽管如此,在上市交易的第一天,其股价依然翻了一番。


但在洋溢着现代设计感,引领潮流的美食之下,Shake Shack还潜藏着一种非常老派的东西:它的公司治理结构。Shake Shack正在兴高采烈地接受新股东的现金,尽管近来谈论股东民主、独立董事和“一人一票”的喧哗声不绝于耳,但该公司的权杖依然牢牢掌控在梅耶和他的初始投资者手中。该公司有两类股票,这种复杂的设置给予梅耶和创始投资者85.9%的投票权。在首次公开募股(IPO)中,投资者花费1.05亿美元,购买了Shake Shack公司44.2%的股份,但这些股份仅含有14.1%的投票权。由于梅耶和其他内部人士控制着7个董事席位中的5个,该公司的董事会远远谈不上独立。此次IPO交易甚至要求上市公司将其未来的部分税收抵免赠送给梅耶和他的初始投资者。梅耶拒绝发表评论。Shake Shack公司首席执行官兰迪•加鲁蒂(Randy Garutti)表示,这种双层股权结构并非该公司独有。 “最近有不少公司也采用了类似做法。”他还说,Habit Burger Grill烧烤店的运营商Habit Restaurants公司就是一个活生生的例子。


为了赶乘这班即将直冲云霄的火箭,许多IPO买家似乎已经完全忽略了Shake Shack的公司治理问题。近些年来,怀抱类似心态的投资者不胜枚举。巴布森学院(Babson College)在职高管教育项目主任伊莱恩•埃森曼(Elaine Eisenman)指出,无论他们追逐的是诸如Facebook的马克•扎克伯格(Mark Zuckerberg)或谷歌(Google)的拉里•佩奇(Larry Page)和谢尔盖•布林(Sergey Brin)这类才华盖世的创始人,还是一个为高端汉堡这种趋势提供资金的机会,投资者总是担心错过下一个伟大创意将要提供的巨额回报,每到此时,他们也许就会将自己的警觉心抛在风中。


“我们美国人都喜欢攀龙附凤,而丹尼•梅耶恰恰就是一位标志性人物,”埃森曼说。他还兼任鞋饰零售商DSW公司董事一职。“此外,我们总是担心错过什么好事。被上一个热门IPO项目甩在身后的投资者,都不想错过下一笔交易。”


双层股权IPO的兴起,发生在互联网公司上市热潮方兴未艾之际——1-800-Flowers.com和Hotels.com就是两个显著的例证。随着网络泡沫在2000年轰然破灭,这类交易骤然减少,直至谷歌公司在2004年再次启用。这笔双层股权IPO的成功,让其他公司,特别是科技类初创公司大受启发。经济衰退结束后,它们纷纷采用了这种募股方式。从2011年开始,Zillow、Zynga和Yelp也相继加入这一阵营。自那时起,这类募股交易就流行开来,比如2012年Facebook公司备受关注的IPO交易。


波士顿大学管理学院(Boston University School of Management)公司治理学教授詹姆斯•波斯特(James Post)表示,一家公司最大的资产往往是首席执行官或创始人,而这正是股东们想要投资的对象,即使他们无法把他或她呼来喝去。对于Shake Shack来说,最大的资产显然是梅耶。梅耶起初在曼哈顿麦迪逊广场公园经营一个热狗摊,最终将Shake Shack打造成为一个拥有63家连锁店的国际品牌。2013年,该公司的利润为540万美元,同比增长31%,营业额为8450万美元,同比增长45%。“一位白手起家的创始人不想遵照股东的突发奇想经营自己的公司,”波斯特说。“毫无疑问,这是一个治理问题,但它属于那种股东对公司前景非常乐观的情形。”


治理专家指出,通常情况下,直到遭遇困难时期,这种股权结构的缺点才会变得显而易见。“对于投资者来说,接受双层投票权股份是短视之举,因为当企业出问题的时候——这是常有的事情——他们没有权力推动管理层变更,”特拉华大学(University of Delaware) 金融学教授,该校约翰•L•温伯格公司治理中心(John L. Weinberg Center for Corporate Governance)主任查尔斯•埃尔森(Charles Elson)说。


2011年,当鲁珀特•默多克(Rupert Murdoch)的新闻集团(News Corp)深陷电话窃听丑闻的时候,股东权利受到的这种限制就变得相当明显。在这桩丑闻东窗事发之后,要是没有老爸拥有的巨大投票权,时任联席首席运营官詹姆斯•默多克(James Murdoch)可能已经失去了他的董事会席位。当时,大多由普通投资者持有的A类股代表了70%的经济所有权,但没有投票权。新闻集团随后一分为二,拆分成21世纪福克斯公司(21st Century Fox)和新的新闻集团,这两家独立的上市公司仍然保持双层股权结构。


优先股策略并非新鲜事物,但直到上世纪八十年代,纽约证券交易所还没有接受过一家双层股权制公司上市。传统的媒体组织,比如《纽约时报》(The New York Times),数十年来一直使用这种策略——这些公司有时候声称,与变幻莫测的公开市场隔绝,有助于保护媒体的编辑独立性。像J.M. Smucker和福特汽车(Ford)这样的老牌企业,则是通过双层股权来维持家族的影响力。很少有人抱怨说,沃伦•巴菲特(Warren Buffett)在他的伯克希尔•哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)采用了双层股权结构。投资咨询公司MSCI提供的数据显示,大约7.5%的罗素3000指数(Russell 3000 Index)成分股,即其中的200多家公司,采用了某种形式的双层股权。


“Shake Shack的投资者,也许正在将自己置于任由公司创始人摆布的境地,但他们显然认定,依然掌控公司的创始人反正会赚到钱,”哈佛商学院(Harvard Business School)教授杰伊•洛尔施(Jay Lorsch)说。“当一家公司采用这种方式上市时,只要企业家开创的产品不断成长,投资者往往会忘却公司治理问题。”


加州教师退休基金(CalSTRS) 投资组合经理布赖恩•赖斯(Brian Rice)表示,许多共同基金和其他被动投资者没有选择。CalSTRS投资1897亿美元于股票指数,而不是一些独立的公司。他说,如果一个指数包含实施双层股权的公司,CalSTRS也只能做它的股东。


只要梅耶和他的初始投资者持有他们在IPO中获得的一半股票,他们就能继续控制五个董事会席位。即使只保留25%的股份,他们也依然能控制在董事会占多数的四个席位。董事的任职条款相互交错,这意味着所有董事不可能被同时罢免,即使大多数股东对他们失去了信任。


这笔IPO交易的条款将85%的税收抵免馈赠给了创始投资者,仅给上市公司留下15%。虽然这类协议在IPO中并不少见,但Shake Shack的条款“给初始投资者来带来了一笔意外之财。”纽约市税务顾问罗伯特•威伦斯(Robert Willens)说。


Shake Shack公司CEO加鲁蒂声称,这项税收协定有利于全体股东。“对于涉及的每个人来说,这都是一个双赢的局面,这样做完全是为了提高税收规划的效率。”他说。





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